洋河股份改革效果显现 业绩逐季改善

支撑评级的要点

改革效果显现，业绩逐季改善，梦6+及双沟系列贡献明显。(1)分产品来看，1H21公司实现营收155.4亿，同比增15.8%，其中百元以上中高档酒实现营收125.5亿，同比增16.5%，普通酒营收26亿，同比增19.2%。1H21公司销量同比增30%，吨价同比降10%，普通酒收入占比提升。洋河梦之蓝、天之蓝、海之蓝等主导产品稳健增长，双沟苏酒头排酒、绿苏等产品增势强劲。其中梦6+现已步入放量期，我们判断上半年收入增速在30-40%。梦3水晶版上半年以新老交替为主要动作，预计将在下半年逐渐放量。海、天改革有序推进，公司稳定渠道利润，预计在去年低基数的基础上恢复增长，但仍处于调整期。(2)分区域来看，公司省内营收72.2亿，同比增16.3%，收入占比47.7%，同比降1.8pct;省外营收79.3亿，同比增17.5%。省外收入增速略高于省内，收入占比持续提升。1H21公司经销商数量环比2020年末增加112家，其中省内、省外分别增加51家、56家。

2Q21净利同比增28.6%，净利率同比提升2.2pct，主要来自于营业税金率下降。2Q21公司净利率同比提升2.2pct，期间费用率20.4%，同比基本持平，其中销售费用率同比增0.1pct，管理费用率同比降1.4pct，财务费用率同比降1.1pct。税金及附加比率同比降3.3pct。2Q21末公司预收款56亿，同比增16.6亿，环比降7.6亿(2Q20环比降24.8亿)。

江苏疫情对3季度业绩或有影响，但中长期来看，公司逐渐步入改革收获期，业绩向好趋势不变。产品改革方面，梦3水晶版省内已完成铺市，新版天之蓝已于7月份正式换新，未来将逐渐进入放量期。新管理层上任后对厂商关系及内部激励方面积极调整，公司实施员工“十四五”利润增量共享计划，建立了“高增长、高激励、高约束”的激励机制。虽然内部调整还在继续，但洋河已步入新的发展周期，中长期将持续向好。估值

我们维持此前盈利预测，预计21-23年EPS分别为5.51、6.59、7.74元，同比增11%、19.5%、17.5%，给予增持评级。

评级面临的主要风险

公司内部调整不及预期，产品升级效果不及预期，省内竞争加剧。